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华金证券：资产配置周报：宽基轮动，两月累计跑赢沪深300逾4% 2023-10-09

admin2023-10-09 15:30 81人已围观下载完整内容

简介投资要点一、国家资产负债表分析负债端。按照稳定宏观杠杆率的目标，实体部门负债增速趋势下行，向名义经济增速靠拢，8月实体部门负债增速录得9.6%，前值9.6%，7

投资要点

一、国家资产负债表分析

负债端。按照稳定宏观杠杆率的目标，实体部门负债增速趋势下行，向名义经济增速靠拢，8月实体部门负债增速录得9.6%，前值9.6%，7-8月平稳运行后，9月预计重回下行；金融部门方面，始于6月降息的资金面边际收敛，在9月中旬附近或已基本到位，后续有望重回震荡中性。

财政政策。节前最后一周政府债（包括国债和地方债）净增加6450亿元（大幅高于计划的3435亿元），节间一周政府债（包括国债和地方债）净减少26亿元（高于计划的净减少224亿元），按计划下周政府债净增加835亿元，8月末政府负债增速为9.9%，前值8.9%，9月末预计上升至10.6%，10月预计基本平稳，按照两会目标估计，年末政府负债增速约为10.5%。年内后续政府部门负债增速或将在10.5%附近窄幅震荡，难以超过4月的高点（11.4%）。9月实体部门负债增速或低于8月，目前预计降至9.4%附近，10月或进一步小幅下降。

货币政策。按周均计算，节前一周资金成交量环比下降，资金价格环比上升，考虑到月末季节效应，我们倾向于认为日度资金面先紧后松，全周合计整体平稳。节前一周，一年期国债收益率冲高回落，均高于我们预计的区间上沿（2.10%），9月26日的极值高点达到2.23%，十年国债和一年国债的期限利差略有走阔，周末（9月28日）回到50个基点上方（仍大幅低于我预计的中枢，70个基点）。

资产端，8月经济较7月出现较为明显的改善，预计9月有望继续温和改善，但改善幅度可能有所放缓。3月下旬开始环比走弱，目前预计底部在7月中下旬形成。我们目前尚维持之前的观点，即对经济的整体走势并不悲观，二季度的环比走弱更多是冲高后的正常回落。

二、股债性价比和股债风格

中期来看，我们对国家资产负债表两端的判断没有变化，影响市场的核心变量是负债端收敛，资产端实际产出只要没有下行，就会挤压包括商品和各类金融资产在内所有资产的价格，因此目前不存在任何一类资产价格具备持续上升的基础，我们可以讨论的更多是配置和结构行情。

节前一周，资金面出现些许松动，债涨股跌，但幅度都非常有限，股债性价比略偏债券。十债收益率基本稳定在2.68%，一债收益率全周累计下行3个基点至2.17%，期限利差上升至51个基点；价值类宽基指数全面下跌，拖累全A指数小幅下挫，但成长表现较好，我们重点推荐的科创50指数是各类宽基指数中走势最强的一个，全周累计上涨0.56%，这种风格的短暂切换，我们在上一期资产配置周报中也有所提及。节日期间，海外包括股票、债券、商品等各类资产出现普跌，原油下跌幅度最大，美元指数基本平稳，离岸人民币汇率小幅贬值。但与国内相关的资产表现较为坚挺，香港恒生指数累计上涨0.65%，A50指数虽然在节日期间累计录得下跌，但周一（10月9日）提前开盘期间录得上涨，完全收复节日期间的跌幅。

短期来看，我们认为可以顺势而为，积极看待权益市场的回暖，风格在短期可能趋于均衡，甚至略偏成长。债市方面，我们维持之前的观点，决定债券价格的核心因素并不在资产端的经济增长，而在上文分析的负债端供需，目前国家资产负债表两端的情况，与今年2-3月类似，恰好是增配债券的黄金时期。综合来看，债券目前已经跌出了较好的配置价值，国家资产负债边际收缩背景下，久期策略占优。权益市场方面，短期我们认为可以继续积极看待，价值板块的安全性更高，上证50代表的价值板块已有较好的介入价值。

从7月29日的资产配置周报开始，我们进行宽基指数推荐，从9月9日的资产配置周报开始，我们加入了利率债ETF。我们认为，这本质上是一种自上而下的主观配置策略，侧重于仓位选择和风格研判，策略可以容纳较大规模的资金量，波动较小，流动性较好；在国家资产负债表边际收敛的背景下，将得到市场越来越多的关注和青睐。策略运行至今，合计2个月（8-9月）44个交易日，累计跑赢沪深300指数4.11%。本周我们继续推荐上证50指数（仓位50%）、科创50指数（仓位50%）。

三、行业推荐

下周景气度角度推荐纺织服装、电子。政策角度方面看多医药、新能源。行业轮动方面看多家用电器、农林牧渔、基础化工、美容护理。

四、转债市场回顾展望与标的推荐

估值偏高的债性、低价、双高转债继续杀溢价，其中与前一周保持一致，低价转债的杀溢价情况最为严重且成交量极低。转股溢价率较低的双低与股性转债呈现价格与估值齐升。低评级、小盘、以及未转股余额较低的转债热度偏高。此外，伴随正股修复，前期正股较弱但估值偏高的债性转债占比明显下降，股性转债占比提升，符合我们的预期。

我们认为，在权益市场积极因素开始累积的背景下，未来转债市场的核心看点应是转股价值跟随正股修复。与此同时，转债估值会跟随被动压缩。所以近期偏债性转债的主动杀估值，可能是由于投资者预判未来被动杀溢价，而提前逃离估值偏高的板块。转债估值受债券市场流动性影响。预计短期内，金融市场总体流动性保持平稳波动。而转债市场自身流动性的增加，则需要权益市场反转，固收+基金业绩改善，债券投资者风险偏好再度抬升。资金追逐确定性背景下，转债市场流动性大幅增加的可能性不大，偏债性转债主动杀估值行情仍有持续的可能。因此推荐关注价值板块中转债估值偏低的标的。

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