财报

涪陵榨菜2022半年报全面解析

admin2022-09-22 22:18 299人已围观

简介2022年上半年实现营业收入约14.22亿元，同比增加5.58%；归属于上市公司股东的净利润约5.16亿元，同比增加37.24%。

今天要聊的个股是涪陵榨菜，公司在7月30日发布了2022半年报，然后今天拉出了一个10%的涨停。

2022年上半年实现营业收入约14.22亿元，同比增加5.58%；归属于上市公司股东的净利润约5.16亿元，同比增加37.24%。

首先要搞清楚为什么公司在营收仅增长了不到6%的情况下，实现了将近40%的利润增幅。按照简单理解，营业收入扣除成本等于利润，成本中包括了花费在原材料上的生产成本，对于涪陵榨菜来说就是购买的青菜头等原材料；还有经营成本，比如销售、研发、管理等费用都可以算到这部分中；当然还会有其他费用，但主要是前两项费用占比较多。

分季度看一下公司的毛利率，发现整个2021年四个季度是逐季度减少的，然后在2022年一季度持平，二季度有较多反弹到55.1%。毛利率提升，说明公司的产品更赚钱了，公司去年开始实行的产品提价策略目前已经反映在了盈利能力的改善上，而且根据公司交流会透露的信息，涨价会继续反映在三四季度公司的财报上，所以未来应该还会继续看到公司的毛利率改善。

但对于消费品的提价应该格外留意一些，需要思考产品本身是否具备大幅或频繁提价的属性。

比如高端白酒，茅台五粮液等，价格就算再上涨，由于其自身具备的特殊属性（社交、送礼、收藏等），也会有人一直去买，这也是为什么说白酒是最优质的赛道没有之一，因为永远不缺需求。

再比如我们之前分析过的东阿阿胶，曾经提出产品属性可以对标茅台，在过去的十年间疯狂提价，产品售价上涨几十倍，但最后的结果就是下游购买意愿大幅降低，导致经销商压货过多，最后导致东阿阿胶业绩暴雷，目前刚刚有改善的迹象。

所以提价这个措施要谨慎看待，短期内可能会让公司的业绩有所好转，但也有可能会损害品牌，而品牌一旦受到伤害是很难弥补的。从销量数据来看，榨菜的销售量减少了近10%，萝卜、泡菜分别都有所增加。虽然萝卜泡菜的销量增加，但从收入规模来看，远远不及主业的榨菜，所以榨菜销量的减少，说明提价确实产生了一定影响。只不过目前还不算明显。

而且相比于2021年末，经销商数量有所减少。

再看费用投放情况。涪陵榨菜50%多的毛利率中，总费用率占比一直在20%左右波动，其中主要是销售费用占绝大部分，其次是管理费用，在3个百分点左右，研发和财务费用基本都可以忽略不计。所以主要分析的是销售费用变化情况，半年报中销售费用整体减少了1.37亿左右。

根据公司的解释，主要是品牌宣传费减少、运输成本的计算方式发生变化等，以下是半年报中的销售费用明细情况。1.37亿的销售费用减少，包括4800万的运输成本重新归类，剔除这部分的话销售费用是减少了9000万左右，主要是品牌推广费、电商费用的减少。

根据公司的交流纪要，二季度未投放的广告，会在后面几个季度逐步投放，所以后续季度的销售费用是否会增长、增长后是否会影响净利率水平，是需要跟踪的一个指标。

除了费用投放的减少，原材料成本的降低也是很重要的一个方面。生产榨菜的原材料是青菜头，根据半年报中对于原材料成本的描述，二季度青菜头的价格同比下降了40%，从去年超过1400每吨到今年800元每吨，这个降幅可以说非常巨大。公司低价青菜头在5月份开始大范围使用。所以未来公司在原材料成本这一块，应该是逐步改善的。

销售费用减少，原材料成本降低，所以公司的净利率在2022年二季度达到了36.31%的高点，也是近年来单季度的最高净利率。如果从趋势来看，2021年三季度是盈利能力最低点，对应的青菜头价格高位，随后青菜头价格波动中下降，公司的盈利能力也得以恢复，再叠加上销售费用的大力压缩，净利率才会有如此幅度的反弹。

再看看其他财务指标有无异常变化。

截止二季度末，公司账面上的存货5.33亿元，有一定的增加，但从细分种类构成来看，主要是原材料增加了近1个亿，库存商品正常增加，发出商品增长近1倍，所以没有压货的情况出现。比较一季度和中报，存货周转天数从139.41天变为131.72天，存货周转效率还有所增加，说明产品周转情况还不错。

从应收账款水平来看，环比一季度有所增加，不过从历年数据上可以看出，半年报都是应收款的高点，而且增长的幅度也没有超过2021年同期，而且相比于14个亿的营收，不到5000万元的应收款也属于较低水平了。应收账款周转天数从3.75天变为3.13天，周转速度加快，涪陵榨菜对于应收账款的控制也做得不错。

应付账款反映了公司面对上游原材料供应商的话语权水平。二季度末账面上的应付账款1.94亿元，也是近年来的新高，说明公司在低价采购原材料上也比较有主动权。

总结：

涪陵榨菜的净利润增加，市场是有一定预期的，因为从青菜头价格走势能够预判到公司的成本降低。但业绩的真正落地还是超出预期。之所以能交出一份如此优秀的成绩单，主要来自几个方面：销售费用的大幅压缩、原材料成本的降低、产品售价的提升，可以说绝大部分都来自成本端的下降，公司为了净利润增长可谓是做足了准备。接下来，青菜头的价格继续呈下行趋势，所以制造成本上应该还会继续降低，营销费用投放上根据公司的意思是会继续进行，所以有可能同比目前的低点有所上涨，不过根据榨菜历年来的成本构成，原材料成本占比是最大的，所以接下来的三四季度，公司的业绩应该也会表现不错，主要跟踪青菜头价格的变化。

而从增长的角度考虑，涪陵榨菜本次利润的增长主要来自成本端的下降，而非新业务、新产品贡献了新收入，萝卜泡菜的销量虽然有所增长，但是体量还小，暂时无法成为榨菜之后新的业绩增长点，所以公司的估值无法进一步的提升。今天公司拉出一个10%的涨停，当前TTM PE 32.99倍，我认为处于合理估值的上沿了。