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中航证券：军工材料月报-向新而生：新市场、新格局、新产品

admin2024-05-16 22:30 85人已围观下载完整内容

简介军工材料行情回顾：4月份中航证券军工材料指数（-5.02%），军工（申万）指数（-2.00%），跑输行业3.02个百分点。上证综指（+2.09%），深证成指（+

军工材料行情回顾：

4月份中航证券军工材料指数（-5.02%），军工（申万）指数（-2.00%），跑输行业3.02个百分点。

上证综指（+2.09%），深证成指（+1.98%），创业板指（+2.21%）；

涨跌幅前三：钢研高纳（+16.41%）、华秦科技（+10.80%）、民士达（+7.75%）；

涨跌幅后三：天宜上佳（-21.40%）、中简科技（-20.50%）、北摩高科（-15.05%）。

本月主要观点

截至4月末，军工材料相关上市公司2023年年报及2024年一季报已披露完毕，从年报情况来看，核心军工材料上市公司2023年实现收入合计597.40亿元（+14.28%），归母净利润84.47亿元（+3.02%），收入和利润依然维持正增长，但相较于2022年业绩增速（2022年收入增速+31.31%，归母净利润增速32.21%）下降较为明显，我们认为主要是受到行业阶段性调整，短期内需求不足，价格调整、研发投入等支出使利润短期承压。

2024年一季度，核心军工材料相关上市公司合计收入136.02亿元（-2.93%），归母净利润18.15亿元（-15.50%），有所下降，主要受到下游需求释放节奏以及产品结构变化所影响。

具体分析核心军工材料上市公司2023年年报有以下表现

1、短期毛利率快速下降，未来规模效应、新品研发可缓解：2023年核心军工材料公司平均毛利率下降4.18pcts。我们一直强调，先有规模再有降价，但当前表现出的毛利率快速下降，主要是当前军工需求节奏调整下，规模提升不足，同时面临降价所导致，但随着未来军工行业订单、需求的恢复，降价压力将逐步减轻，规模效应将进一步稳定企业毛利率。同时随着材料企业新产品研发，高性能材料的结构调整，有助于提升公司的毛利率水平。

2、加强研发能力建设，业绩持续增长的有力保障：2023年核心军工材料公司总体研发费用同比增加19.59%，快速增长，平均研发费用率小幅波动，下降0.10pcts，我们认为当前处于“十四五”承上启下时间点，是武器装备批产放量以及新一代升级换代的关键阶段，加强研发能力建设有助于保障企业产品的先进性和业绩增长的持续性。

3、库存商品、发出商品增加明显，合同负债及预收款出现下降：2023年核心军工材料公司合计存货同比增加24.10%，其中库存商品（+57.64%）增加明显，我们认为这主要是由于当前军工订单节奏变化导致的交付带后，随着其逐步交付及确认，叠加发出商品（+68.84%）收入确认，将成为公司收入的增量；合同负债及预收款（-24.23%）出现下降，我们认为这主要是需求订单暂未落地导致

4、单一客户情况导致业绩波动较大，业务拓展势在必行：2023年一些军工材料公司业绩出现较大下滑，如中简科技（客户需求阶段性调整，产销量随之减少）、西部超导（客户需求波动）等，其中一个原因就是公司产品过渡依赖单一客户或单一型号，在短期出现的客户需求节奏出现变化时就会导致企业业绩波动较大。因此为了维持公司业绩稳定增长，业务、客户的拓展必不可少，其中产品、客户、业务等方面的横向拓展可有效降低行业周期冲击，产业链的纵向拓展可扩大利润水平，同时军民业务共同拓展才可长久发展。

5、细分赛道表现差异化明显，整体弱于去年同期：钛合金企业虽受益于原材料海绵钛价格下行，成本端压力有所减轻，但下游需求减缓致行业盈利能力（归母净利润-18.07%）下降；碳纤维企业利润增速（归母净利润增速-42.07pcts）快速下滑，主要受到航空航天用碳纤维受订单节奏调整影响，同时扩产落地后产能释放，与需求变化带来行业供需短暂失衡，行业降价压力变大等；高温合金企业保持较好增长态势，主要得益于航空发动机赛道需求稳健，以及核电、石化等领域对国产高温合金需求逐步释放，带动高温合金板块业绩稳步提升：隐身材料及3D打印等新材料相关企业业绩增速（营收增速-29.36pcts，归母净利润增速-47.50pcts）较去年下滑较快，主要系各企业业绩差异较大，如受到行业整体影响致业绩增速明显下降的同益中（2023年收入增速3.89%，-82.37pcts；2023年归母净利润增速10.36%，-236.61pcts），也有如3D打印技术提供商铂力特（收入+34.24%净利润+78.11%）开拓新市场和应用领域，隐身材料领域光启技术（收入+27.98%，净利润+54.87%）受益于装备批产需求的释放，带来业绩的快速提升。而我们认为，随着3D打印材料、隐身材料这些高性能新材料技术的成熟，、产品渗透率的提高，以及市场的进一步拓展，相关企业业绩也将快速增长。

对于军工材料，我们认为当下有几点需要关注：

1、低空经济打开成长天花板。低空经济作为战略新兴产业的重要代表，受益于政策、技术、资本的多因素催化，已初步具备放量基础。其中以无人机、eVTOL为代表的飞行器对机体轻质化、小型化、高性能具有较高要求，碳纤维复合材料以其出色的强度和刚度、质量轻、耐腐蚀性、耐高温性等优异性能得以大规模应用。

目前，碳纤维复合材料约占无人机结构总质量的60%-80%；对于eVTOL而言，复合材料使用量占所有材料使用量的比例超过70%，其中90%以上的复合材料为碳纤维。随着民用无人机应用场景的日益丰富，以及eVTOL机型适航认证的加速推进，带来低空经济产业莲勃发展的同时也为飞行器制造端复合材料行业发展注入成长动力，拉动需求倍级提升。

2、民机进程加速，国产替代带来广阔空间。3月26日，中国商飞营销总监张小光在上海举行的科技创新大会上表示C929宽体干线飞机已进入研发进程的关键阶段，表明飞机的总体技术方案已经确定。C929采用50%以上的碳纤维复合材料和15%的钛合金，高于C919窄体客机12%碳纤维复合材料用量和9%的钛合金用量。据商飞董事长贺东风透露，国产宽体客机C929预计2030年之后能够投入商业运营。在国产替代的环境下，国内材料供应商将充分受益于民机的广阔市场。

3、增材制造应用发展加速。近期海外企业在积极拓展增材制造应用领域，并增强增材制造能力，如英国国防部已向Ripon的AddiiveX购买两台先进的增材制造机器，用于海军基地，以增强前方支援部队快速设计和生产金属物品的能力。随着增材制造设备的升级换代，如SLM（激光熔化成形）3D打印的生产效率也有了大幅提升。虽然目前市场对于增材制造产品质量仍然存疑，但随着技术的快速送代以及各大增材制造服务商的市场拓展，市场应用有望持续向好改善。而在军工应用上，3D打印增材制造的应用拓展进入到了快速发展阶段，正从以往的快速原型件向实际的轻量化、定制化零部件的批产应用发展

当下，民机、低空经济等诸多军民结合领域已打开军工行业天花板以eVTOL为代表的低空经济加速发展、国产宽体客机C929已进入研发进程的关键阶段，在此类预期确定性较高的大空间新赛道逐步成熟的过程中，同步孕育着对高性能材料的旺盛需求，为军工材料类企业带来驱动力

军工材料板块（中航证券军工材料指数-14.97%）较年初继续调整从当前时点来看，军工材料的基本面较弱是客观的，但稍微把目光放远点，我们认为，当前的底部是更大的机会

1、需求无需多虑，新材料应用深度、广度不断扩大，需求回暖弹性高。对于军工的需求，我们信心十足，在百年未有之大变局，国际形势倒逼的环境下，当下的“弱现实”仅是“十四五”初期快速发展后整装待发的前奏，未来的“十四五”下半叶以及“十五五”军工基本面依然向好军工材料是军工装备之基，受到国产替代、新材料渗透率提升等因素的影响，高性能新材料的需求有望持续稳定增长，深度广度不断提升。未来随着军工整体板块景气度的恢复，军工材料有望表现出更高的业绩弹性，同时也会在股价的反弹上涨表现更为亮眼，2021年3月（军工材料指数+60%、军工指数+40%）、2022年4月（军工材料指数+67%、军工指数+35%）两次军工的底部反弹中，军工材料板块都相较于军工行业有更高弹性。

2、扩产解决能力，技术决定未来。2023年是军工材料扩产产能落地的大年，统计主要军工材料领域上市公司的扩产计划，预计到“十四五末期产能至少实现翻番增长。但在2023年需求不确定的环境下，一些公司公告相关募投项目及扩产延期的通知。对于目前是否供过于求，我们认为从未来可预见的需求来看，这些上游材料企业产能瓶颈依然存在。当下的扩产核心是解决军工能力建设，在需求回暖后，相关扩产产能有望第时间匹配需求。但需要注意的是对于低端产品的扩产要更为谨慎和警觉我们认为当前市场的调整不仅仅是需求方面的调整，同样是新技术的调整与积累。

3、合理有序降价，成本压力逐渐向好。在提升军费效能的大课题下、军品降价是绕不开的话题，但军品不同与民品，背后还有保证交付安全的底线，大规模的快速降价并不现实，而对于军工材料来说，规模效应十分明显，我们认为以量换价下的降价影响不大。成本方面，上游原材料压力缓解，电解镍、海绵钛等价格明显下降。

4、估值分位22%，已处于较低水平。截至2024年4月末，中航证券军工材料指数市盈率为38.49倍（环比+2.66%），处于2018年以来的22%分位（较年初-3pcts）。军工材料估值已处于较低水平，随着下游市场需求的转暖，行业或将迎来业绩与估值提升的戴维斯双击

建议关注：

光威复材、中简科技、中复神鹰（碳纤维复合材料）；抚顺特钢、钢研高纳（高温合金）；西部超导、宝钛股份（钛合金）；铂力特（增材制造）；华秦科技（隐身材料）；北摩高科（碳碳复材）

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