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中银证券：2023年A股中报分析：全A第五次“三底”有望确立 2023-09-06

admin2023-09-06 10:30 50人已围观下载完整内容

简介两市中报披露完成，尽管2022年2季度基数较低，受23年二季度复苏斜率影响，23年中报整体营收、盈利仍显弱势，但市场计价已较为充分。伴随逆周期政策发力和被动去库

两市中报披露完成，尽管2022年2季度基数较低，受23年二季度复苏斜率影响，23年中报整体营收、盈利仍显弱势，但市场计价已较为充分。伴随逆周期政策发力和被动去库进入尾声，全A非金融历史上第五次“三底”阶段有望正式确立。

中报业绩整体偏弱但市场计价充分。全A非金融营收端弹性明显弱于预期，非金融Q2单季业绩环比增速为8.3%，继续弱于季节性因素，同样全A单季环比受金融拖累成为08年以来最弱单二季度。

金融持续向非金融让利，上游延续第二个季度向中下游转移利润。宏观弱复苏阶段，金融持续向实体让利，考虑存量房贷利率下降等政策性举措陆续出台，金融业利润占比下行或仍将持续。从非金融业绩占比来看，上游持续两个季度向中下游转移利润。

第五次“三底”阶段有望形成，三季度有望确认“盈利底”。三季度经济较二季度降幅收窄，全A非金融Q3/Q4累计营收增速或录得3.9%/4.7%，较Q1/Q2（3.2%/3.2%）小幅回升。净利润增速角度，基于Q3/Q4单季度环比增速均值倒推全年累计增速，全A非金融Q3/Q4累计业绩增速或录得-9.3%/-0.5%，变量较大的部分在于单四季度业绩环比修复水平，修复偏慢情况的悲观假设全年或录得-6.4%，乐观假设下有望录得4.8%。全年分季度累计净利润增速或呈现前三季度持续下行，Q3触底，Q4“V”型修复的特征。Q4经济数据环比修复幅度将决定V右侧修复幅度成色。

ROE企稳见底动能在销售净利率和资产周转率。中报全A非ROE7.5%，较一季报（7.8%）继续下行0.38Pct，为2021Q2以来的连续第八个季度下行。销售净利率和资产周转率是主要拖累项，资产负债率反映企业加杠杆意愿并不强烈。营收表征的全A非金融销售承压，而此前产能存量仍在高位，资产周转率下行较前高值降幅明显。资产负债率上行主要为季节性因素，且上行幅度低于季节性因素均值，反映企业继续加杠杆意愿偏低。毛利率延续下行，费用率改善，价格因素拖累全A非金融净利润率下行，主要价格因素已有触底企稳迹象，毛利率和销售净利润率进一步下行动能或有明显减缓。

全A非金融整体仍处于被动去库状态，距离库存周期底部位置不远。本期从连续8个季度的主动去库首次转向被动去库，考虑三季报营收预测值上行，实际三季报库存周期或仍处于被动去库状态，考虑逆周期政策发力，企业库存增速若在四季度上行，则将驱动全A非在Q4进入主动补库阶段。

景气投资今年整体仍然有效。TMT业绩平稳，相对优势更加明显。TMT3行业中报累计营收增速0.3%，较一季报0.1%小幅上行，增幅绝对水平较低，但横向比较来看仍属为数不多的增速未下滑大类。拆分来看三个一级行业传媒/计算机/通信，中报业绩增速分别为16.5%/18.6%/9.2%。

景气行业筛选主要在二级行业中进行，通过三个方向的筛选：1库存周期处于被动去库存末期，主动补库初期的相关二级行业；23Q2累计业绩增速较23Q1上行或变动幅度较少；3中报ROE—TTM较一季报有明显改善或变动幅度较少。从筛选结果来看，行业分布较为分散，主要集中在疫后修复的餐饮、公铁、物流；TMT中的计算机设备、通信设备、文化娱乐；中游先进制造中的乘用车、专用机械、兵器兵装、航空航天；电子行业二级行业囊括数量最多。

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