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浙商证券：纯碱行业深度报告：天然碱产能投放供需宽松，企业成本高低决定行业未来格局

admin2023-08-03 10:30 62人已围观下载完整内容

简介投资要点纯碱是工业之母与房地产高度相关，天然碱法为未来发展方向纯碱是一种重要的基础化工原料下游应用广泛，主要用于玻璃制品生产、生活洗涤、酸类中和以及食品加工中。

投资要点

纯碱是工业之母与房地产高度相关，天然碱法为未来发展方向

纯碱是一种重要的基础化工原料下游应用广泛，主要用于玻璃制品生产、生活洗涤、酸类中和以及食品加工中。根据百川盈孚数据，纯碱47%用于制造平板玻璃，其中房地产领域占据平板玻璃消费的70%，是纯碱最大终端需求。纯碱制备方法主要有氨碱法、联碱法和天然碱法。据GenesisEnergy统计，2021年全球纯碱生产工艺中化学合成法占比65%，其中氨碱法占比45%，联碱法占比20%，天然碱占比30%。根据百川盈孚的数据，2022年国内联碱法/氨碱法/天然碱法产能比重分别为49%、46%、5%。随着国内天然碱矿的开发，国内的产能结构将逐步向全球靠拢，未来国内制碱发展方向将是鼓励天然碱法和置换联碱法。

光伏房地产行业带动需求增长，天然碱产能快速扩张

光伏行业装机量快速增长，带动光伏玻璃产量从而带动纯碱需求量增长。根据CPIA的数据预计2023-2025年全球光伏新装机量为275/300/330GW，我国光伏新装机量达到100/110/120GW。到2025年光伏玻璃产量有望达到2129万吨，对应纯碱需求量为490万吨，预计2023-2025年复合增速将达到19.33%。未来随着刺激政策出台，房地产景气度见底，平板玻璃有望需求企稳转暖，预计到2025年平板玻璃产量为5070.84万吨，对应纯碱需求量为1166.29万吨。根据百川盈孚数据，至2025年，国内将新增纯碱年产能1200万吨，其中780万吨为天然碱法制备的纯碱。通过整合供需数据，我们预计到2025年纯碱供需差将达到366万吨，供大于求，价格存在下行可能性。

银根矿业纯碱投产短期纯碱下行，长期市场进入去产能周期

根据百川盈孚数据，2023年7月7日当周纯碱行业开工率达到83.03%，处于近三年来61.39%百分位；行业库存36.45万吨，处于近三年33.54%百分位。远兴能源阿拉善天然碱项目一期第一条150万吨/年纯碱生产线于6月28日投料试车，产线开工爬坡中，纯碱价格短期利空；中期来看，未来三年纯碱产能预计新增超1000万吨左右，需求端当前光伏玻璃未来产能增速放缓，较难延续爆发性趋势；平板玻璃行业尽管在政策刺激下有望探底复苏，但产量较难回到历史高位。长期看，纯碱行业将处于供过于求的局面，将开启去产能周期，一批落后产能将会被淘汰，高成本的企业出清可能性大。

天然碱法成本优势明显，远兴能源具备竞争优势

根据百川盈孚数据，2020年7月至今，氨碱法和联碱法的平均生产成本分别为1687.66/1578.91元/吨，天然碱法的平均成本仅为1022.23元/吨，而远兴能源2022年的成本仅为1004元/吨，远低于行业平均水平。考虑到纯碱生产中煤炭的重要性，我们依据2023年7月10日的煤价数据，测算出各地采用不同工艺的纯碱成本存在差异。其中内蒙古天然碱、河南天然碱、陕西联碱、四川联碱和河南联碱的纯碱成本最低，分别为824/824/1019/1279/1304元/吨；而山东氨碱、浙江联碱、内蒙古氨碱、江苏氨碱和青海氨碱的成本最高，分别为1643/1670/1706/1721/1871元/吨。我们预计2023年纯碱供大于求，产品价格下行，低成本企业如远兴能源等具备竞争优势，而高成本企业则面临出清风险。

丰富碱矿资源塑造成本优势，远兴能源具备高投资价值

远兴能源是我国天然碱制纯碱龙头公司，预计2023年底将拥有680万吨天然碱产能，有望位居全国第一，届时其控股子公司银根矿业将成为国内最大的天然碱加工企业，其新产能位于成本曲线最左侧，相较于采用氨碱法和联碱法的公司成本优势明显。考虑到公司未来产能成长，成本优势，估值低位，我们认为远兴能源是目前纯碱行业中最具备投资价值的公司。

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