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民生证券：风格洞察与性价比追踪系列（二十一）：增长与紧缩的角力 2023-10-06

admin2023-10-06 10:30 93人已围观下载完整内容

简介9月市场表现：A股震荡筑底，美股持续回落。具体来看：A股中与经济基本面相关性较强的周期板块展现韧性，煤炭、石油石化领涨市场；消费板块部分行业（医药、汽车、家电）

9月市场表现：A股震荡筑底，美股持续回落。具体来看：A股中与经济基本面相关性较强的周期板块展现韧性，煤炭、石油石化领涨市场；消费板块部分行业（医药、汽车、家电）同样涨幅居前；而地产相关行业仍有调整；TMT板块内部则有所分化，通信仍在上涨，但传媒、计算机行业则跌幅居前。美联储的鹰派指引下9月美股持续调整：美联储在FOMC会议上大幅提高2023、2024年的经济增速预测，同时将2024、2025年联邦基金利率的预测值上调50BP；由此导致投资者担忧未来货币政策会维持紧缩，联邦基金期货隐含的2024年6月前不降息概率达到50%以上，10年期美债收益率达到2008年以来新高。此外，投资者对美国政府停摆的担忧也加剧了美股的下行。从板块表现上看，美股除能源板块一枝独秀外，其余板块均有下行。9月全球股市出现价值风格共振：A股、美股、港股、日股、英股、台股均是价值风格更为占优。

股债风险溢价：A股、美股下降，港股上升。9月以来以10年期中债国债到期收益率计算的万得全A风险溢价下降了8个BP（股票相对债券性价比下降），位于历史均值与历史+1倍标准差之间；以7天余额宝年化收益率计算的万得全A风险溢价同样下降8个BP，位于历史均值与历史+1倍标准差之间；以10年期美国国债到期收益率计算的恒生指数风险溢价上升11个BP（股票相对债券性价比上升），标普500指数的风险溢价下降30个BP。从格雷厄姆股债比的角度来看，9月末万得全A的格雷厄姆股债比相比8月下降31个BP；标普500的格雷厄姆股债比下降了82个BP。

估值-盈利匹配度：大盘价值、小盘价值、小盘成长指数的收益率开始追赶ROE。从PE/PB/PS估值水平以及分化程度上看，整体市场仍处于相对便宜区间，不过汽车行业可能存在局部高估，不同风格之间的估值分化并不极端。9月A股主要宽基与风格指数的CAPE多有下行，成长风格、大盘风格指数的CAPE下行幅度最大。主要宽基指数的CAPE已全部处于历史均值以下，其中创业板指与中证500的CAPE甚至已低于历史-1倍标准差；主要风格指数中，除大盘成长的CAPE略低于历史均值外，其余指数的CAPE均在历史-1倍标准差附近。标普500指数与纳斯达克指数的CAPE均下行，均处于历史均值与+1倍标准差之间。从收益率-ROE角度来看：目前主要宽基与风格指数的收益率均不能跑赢ROE，不过本月大盘价值、小盘价值、小盘成长指数的收益率开始追赶ROE，而对于此前收益率跑输ROE最多的大盘成长指数来说，本月收益率落后ROE的幅度反而有所扩大。对于行业而言，此前收益率对ROE仍有“透支”的计算机、电新、传媒行业本月向ROE“还债”的幅度最大，同时石油石化、医药、银行等行业的收益率开始追赶ROE。如果我们假设2019-2023年五年收益率向ROE回归以及2023年的累计年化收益率-累计年化ROE回归到过去合理的历史中枢的情形，那么无论在哪种情形下，沪深300、中盘价值的预期收益率均排名靠前。在PB-ROE框架下，银行、煤炭、石油石化行业相对被低估；在PE-G框架下，电新、汽车行业相对被低估；在PS-CFS框架下家电行业相对被低估；在股息率-预期ROE变动视角下，银行、石油石化行业相对被低估。

关键市场特征指标：A股波动率回落，估值扩张放缓。9月全部A股上涨个股占比由8月的22.5%回升至45.3%，同时个股涨跌幅标准差继续回落。9月A股整体波动率略有回落，美股波动率稍有上升。9月全部A股自由流通市值/M2将较8月下降31个BP至12.50%，A股自由流通市值在整个货币体系中的占比进一步压缩。不过投资者需要注意的是，从8月到9月，与国内经济基本面相关性更高的资产表现都更为强势，同时国内经济的内生性动能正在被经济数据所验证。中国经济正在修复，而海外通胀中枢和利率中枢正在上移，考虑盈利调整的估值后，相关资产仍然是更具性价比的方向。

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