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德邦证券：兼评2023年3月份“全面降准”：再议资金利率还会宽松吗？

admin2023-03-21 14:30 109人已围观下载完整内容

简介投资要点：“降准”或是为了对冲“扩表”压力。货币当局资产负债表稳定、正常化的货币政策空间依旧是各项宽松的前提条件，2022年12月至2023年1月，货币当局资产

投资要点：

“降准”或是为了对冲“扩表”压力。货币当局资产负债表稳定、正常化的货币政策空间依旧是各项宽松的前提条件，2022年12月至2023年1月，货币当局资产负债表保持较高增速，截至1月末央行总资产超过42万亿元，超出过去5年38-40万亿的相对平稳区间，当资产负债表扩张超过央行合意规模水平时，或诱发“降准”，带有“缩表”属性的“降准”可以对冲资产负债表扩张压力。

释放了多少流动性？以“各项存款余额-财政存款余额”作为准备金缴准基数测算，截至2月底有大约263万亿存款需要缴准，3月份降准大约释放5250亿元准备金。

有多少“降息”效应？从“降准”对成本节约的角度测算，“降准”释放的大约5250亿元准备金可直接为银行体系节约57.75亿元成本，如果从“降准”推升货币乘数派生贷款的角度测算，“降准”0.25个百分点或可为银行体系节约大约135亿元。两项合计等同于贷款余额大约0.85个bp，即便加上2022年的两次全面降准，达到触发LPR报价直接下调最小步长5个bp的难度也较大，对于银行体系而言，“降准”的直接效应或还在于调低银行体系的计息负债成本。

从资金利率“重定价”看资金利率还会再宽松吗：资金利率“重定价”或将在“负债成本”和“资产投放”之间寻找一个新的平衡点时趋于结束。3月份“降准”落地或是资金利率“重定价”接近尾声的标志。2月份以来，DR007渐趋7天期逆回购操作利率、1年期NCD发行利率也贴近1年期MLF操作利率，如果资金利率“重定价”在“降准”的作用下接近尾声，那么预示着引导资金利率围绕政策利率波动是央行合意的状态。然而从IRS对资金利率的预期来看，“降准”公告当日还没有缓解紧张预期的效应：IRS隐含远期利率保持在2.36%左右，1年期IRSRepo报价继续贴近2.40%，或许还需要给IRS市场一些时间以充分反应“降准”对市场预期的影响。

风险提示：（1）2023年CPI同比增速的上行风险还未消散，尤其是人民银行最担忧的通胀预期扩散、导致PPI的累积涨价压力向中下游传导，带动通货膨胀压力上行；（2）2023年中美货币政策周期背离是否会收敛，2022年人民币汇率贬值压力从外部均衡方面约束了“降息”，牵制了货币政策宽松空间，2023年中美货币政策周期背离时段若延长，或继续增加货币政策约束条件；（3）2023年宏观经济刺激政策趋于收敛，财政政策总量低于此前市场预期，关注经济内生性修复不及预期且政策扶持节奏偏慢的风险。

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