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全面解读海天味业2022半年报

admin2022-09-20 21:08 992人已围观

简介上半年海天味业实现营业收入135.32亿元，同比+9.73%，归母净利润33.93亿元，同比+1.21%；扣非归母净利润32.93亿元，同比+1.32%。营收和

1、营业收入、利润

上半年海天味业实现营业收入135.32亿元，同比+9.73%，归母净利润33.93亿元，同比+1.21%；扣非归母净利润32.93亿元，同比+1.32%。营收和利润都是个位数增长，从海天上市以来的表现看，1.2%的利润增速是最差的水平了。

单看二季度，公司实现营收63.22亿元，同比+22.19%；归母净利润15.64亿元，同比+11.79%，扣非归母净利润15.02亿元，同比+10.85%。二季度的增速都在两位数以上，而且环比一季度的业绩都有增长，可以说二季度海天的经营情况环比一季度有所好转。

从现金流量表的角度来看，经营性活动产生的现金流量净额为12.46亿元，同比大幅度增长可391%，但是经营性活动产生的现金流量净额低于净利润33.93亿元，净利润的现金含量较低，经营质量不是太高。

产品方面：

酱油收入74.93亿元，同比增长6.81%。酱油毫无疑问是海天的主力产品，一共130多个亿的营收，酱油占到了一半多。但酱油的增速只有6.81%，还不如整体营收9.73%的增速快，说明海天的酱油只是取得了中规中矩的增速。

占比第二大的蚝油营收22.09个亿，同比增长3.69%，半年报中占比营收16.32%。蚝油自从2016年开始到现在，一直是占比第二大的产品，占比营收从2016年的不到15%上升到2021年报中的18.12%。

调味酱收入14.22亿元，同比-3.6%，虽然规模不如蚝油大，但是海天仍然把调味酱放在了分产品的第二位，上半年营收同比还减少了。调味酱2015年还是占比营收第二大的产品，但16年开始被蚝油取代，占收入的比例从接近15%下降到2021年报中的10.66%。

蚝油和调味酱都是对餐饮渠道依赖比较大的产品，单品营收中餐饮渠道占比较高，所以上半年受到的冲击比较明显。

其他产品收入15.64亿元，同比+39.02%，该分类以料酒和醋为主，这两类高潜品类取得了超常规发展，能看出来海天在新品类上的发力。

海天已经实现了全国性的布局，所以各地的营收占比比较均匀。除了东部地区受疫情影响同比增长较低（个位数水平），南部和北部都能获得两位数的增速，单看二季度来看，只有东部的增速是5.89%，西部是19.58%，剩下的其他地区增速都在20%以上。

我在半年报中，没有找到公司披露的具体经销商数量。但是看最新的统计，截至二季度末海天在全国有7147家经销商，净减少了283家。再看订单情况，也就是资产负债表里的合同负债，预收经销商货款从46个亿减少到27个亿，预收运输费从6000多万减少到3600多万，下滑的规模不算小了。

上半年经销商数量和订单规模的减少，确实是有客观的外部环境影响在，而且公司解释了是由于经销商打款周期的原因引起，但是否也意味着海天的竞争力在面临其他品牌冲击时有些减弱？

产品上公司面临的竞争，和之前没有太大变化。但是渠道方面，海天受到的冲击明显，调味品的三大渠道是餐饮端、家庭零售端及食品加工端。根据调味品协会统计数据，调味品消费渠道中餐饮采购、家庭消费、食品加工分别占比为50%、30%、20%。海天主要是餐饮端受到影响显著，而且社区团购等新形势，对于高端酱油价格有非常明显的影响，即使是海天，也不得不放下身段和其他品牌的产品一起做促销，打价格战。但是龙头的意义就在于调整能力很强，上半年海天的高端酱油收入增速最快，占比达到50%左右。针对B端餐饮受影响大的情况，公司主动加大了C端的投入，C端渠道占比提升到60%左右，销售费用也主要投向了C端。

线上线下来看，线上的增速同比达到113%，虽然线上收入规模仅占总收入的4.23%，但是增速快，说明公司短期内战略重心的变化，线上增速高，说明公司加大了活动促销力度，打折多。而未来，主要关注海天产品盈利能力的变化（社区团购等新模式的出现是否能长久的影响到利润水平）、以及餐饮端需求的变化（虽然C端增速快，但C端不是海天的主战场，要想重回高增长，还是要看B端，而且B端的消费粘性比C端强得多）。

2、盈利能力

上半年毛利率36.63%，同比减少2.68个百分点，其中单二季度毛利率34.87%，同比减少2.19个百分点。毛利率的下降主要还是源于原材料成本的超预期上涨，海天在去年10月份的时候发布过一次提价公告，对酱油、蚝油、酱料等部分产品的出厂价格上调3%-7%不等，提价目前已经传导到终端，但仍未能完全覆盖原材料成本的上涨。

从2021年报的数据来看，营业成本同比增长了22.04%，但是营收仅增长了15%。

2022半年报里，营收同比增长9.73%，但营业成本增长14.58%，可见原材料的压力仍然在，即使是龙头的海天也不能避免。

费用支出方面，半年报里增长最多的是研发费用，同比增加了15.66%达到3.9个亿，增速比营业收入快很多，也远高于同行。调味品作为传统消费行业，一般不需要过多的研发费用，产品的同质化程度比较高，海天这次高增的研发费用应该和多品类扩张战略有关。

销售费用同比增加了1.82%，管理费用增加9.54%，财务费用减少19.17%，总体来看半年报里四项费用率控制在7%的水平，海天健全的营销网络和自带的品牌效应可以让公司不需要投入过多的销售费用以维持收入的增加。

3、货币资金

上半年公司账面上的货币资金163个亿，占比总资产51%，还有66个亿的交易性金融资产，也就是说资产里接近三分之二都是现金或者理财产品，海天还是非常不缺钱的。

4、应收款情况

上半年的应收账款同比增长了351%达到1.28个亿，环比增速也有128%，增速远超过营收的增速，上半年现金流情况表现一般也和应收款的快速增长有关系。虽然相比于100多个亿的营收来说，1.28亿的应收款规模很小，即使是其他行业的龙头，很多也无法做到这么低的比例。但这个增速我认为应该引起关注，如果一直高速增长的话，意味着下游竞争的激烈程度增加。

5、存货

存货同比增长了11%，其中原材料从5.7亿减少到3.6亿，结合目前原材料价格处在高位的背景，公司是在用之前的库存原料生产；在产品增加，产成品减少，说明发出商品没有受到影响，但是应收款规模增加，我认为说明了海天在一定程度上放松了对下游经销商的压力。

6、产能

产能规模上，公司的固定资产占比总资产的13.19%，说明调味品行业不是一个重资产属性的赛道。但是在建工程同比增长了46.9%到了8.44个亿，从变化趋势来看，2021年年末的在建工程规模是2020年的接近3倍，说明海天近两年在加速扩产。

根据 2021 年报，公司产能达 430 万吨，公司披露目前自身整体产能利用率依然保持在95%以上的水平，产能吃紧所以要扩产。具体来看，也都是产能扩建项目。产能扩张的意义在于摊薄成本，得益于生产基地智能化、技术型建设，海天的吨制造费用和吨人工费用相较于中炬高新控制较好，其中单位人力成本远低于其他企业。

7、商誉

上半年账面上的商誉2.28个亿，同比增长了646%，从上市以来海天的商誉都是小几千万的水平，半年报里突然增加到2.28个亿，主要是并购浙江久晟和红河宏斌导致的。

红河宏斌食品有限公司主要的经营范围包括农产品收购、加工、销售；酱腌菜、调味料（半固态、调味油）等。

浙江久晟是于 2015 年 12 月 25 日在浙江省杭州市成立的公司，总部位于浙江省杭州市，主要从事食用植物油生产及贸易。

海天这两年一直在做品类的拓张，一般来说有两种方式：自己做新品类、或者直接并购新公司。自己做的话就是借助已有品类的渠道、品牌效应，加上销售费用的投放，速度可能会慢一些，会有一段时间的亏损期；但是直接并购公司的话，就可以直接获得已有的渠道、客户，缺点就是会出现账面上的商誉，如果并购企业经营不及预期的话，会引起商誉减值，直接影响到母公司的净利润水平。

我总结了一下近些年来海天在新产品上的探索：

2020年8月，海天味业推出四款火锅底料，正式入局火锅底料市场。

2020年12月，进军复合调味料赛道，上市一系列“快捷方式”中式复合调味料。

2021年初，推出“油司令”新品，进军食用油板块。

2021年6月，上线了一款名为“地理印记”的大米产品，进入粮食板块。

2022年3月份的业绩会上，董秘表示预制菜领域与调味品关联度较高，公司也正在积极调研中。

可见即使是作为龙头的海天，也不可避免的要面对销售增长乏力、新产品尝试的不确定性。而且从海天乃至于多家消费品企业的新品尝试来看，已有品牌确实会对新产品的推出有加持作用，但不是那么太明显，想依靠新产品带来明显的销售增量还是不太容易做到的。2.28个亿，对于海天的资产、利润规模来说都不算大，但我认为也是说明在新品的拓张上，海天开始采用了外延式并购的策略。

8、负债情况

负债方面，上半年资产负债率24.88%，其中有息负债率0.64%，账面上仅有1.38亿的短期借款，和一百多亿的货币资金规模相比，海天在偿债方面没有风险，手头资金很充足。

行业发展趋势

我国酱油产量在2004-2015年是黄金增长期，但是在2015年之后，酱油行业的总产量开始回落。国内酱油行业零售额自2016年以来的增速明显低于10%，2019年只有6%。整体行业增速在放缓。

从国内人均年酱油需求量来看，也从2015年的7.28千克下降到2020年的4.86千克。

2020 年我国酱油市场规模约 850 亿元，2015-2020 年 5 年 CAGR 约 8.30%，其中产量增速贡献约 5%，价格增速贡献约 3%。百强企业酱油出厂销售吨价 5605 元/吨， 2016-2020 年 4 年 CAGR 5.04%。也就是说行业吨价平均增速在3%左右，即使是头部企业也只有5%左右，想通过提价实现利润的快速增长不太容易。而且平均增速里，很大一部分来自2019年的低基数带来2020年的增速增加。如果除去2019年的数据，吨价增长要更慢一些。

从行业及人均需求变化情况来看，酱油行业已经进入到一个缓慢增长的阶段，人均需求也从高点下降。我认为背后的逻辑是，人们对于酱油的消费量是相对比较固定的，即使是消费水平普遍提高的情况下，也不会在每天对于酱油的需求量上有太多增加，那么就会转变到对质量的要求，吃得少吃得好成为越来越多人的目标，也就是说对于酱油企业来说，如果想在C端零售渠道做的好，高端化是必须要做的。

高端化意味着售价的提升。

我国 8 元/500ML 以上价格产品一般属于高端酱油。2020 年我国高端酱油市场规模达到 250 亿元，2015-2020 年 5 年 CAGR11%，高于行业整体增速。2015-2020 年高端酱油市场占比从 26%提升至 29%。

落实到海天，2010 年公司酱油产品高端、中端、低端的销售比例为 1:6:3，目前比例为 4:5:1，升级趋势明显，但中低端产品仍然占 60%，所以海天在高端化上还有很大的空间。

竞争格局

海天即使连续二十多年保持了酱油产销量第一，目前的市占率也只有18%，第二的中炬高新占比3.74%，说明行业整体竞争还比较分散。但2015-2020年，酱油百强企业产量由 353 万吨增长至 546 万吨，5 年 CAGR 为 9.11%，高于行业整体增速，说明行业集中度在提升。

而且从新增企业数量来看，随着 21 年行业遇冷，新增注册企业数量骤减至 161 家，2022 年上半年仅注册 32 家，主要是小企业难以承受成本持续上涨的压力，新进入者的减少也有利于集中度的提升。

总结

海天的半年报维持了此前经营稳定的整体节奏，但是即使是龙头也不可避免地要承受成本上涨的压力，即使发布了提价措施也难以覆盖成本增加；而且相比于其他主打零售的酱油企业，海天以B端餐饮渠道为主的结构受到的冲击更明显，应收账款增加，合同负债减少，线上增速加快，能看得出海天也在放下身段和同行一起做促销、打价格战，未来主要是关注原材料成本的下降情况和餐饮恢复情况。

此外我认为还有一个比较重要的点，就是在新产品的尝试上，海天开始尝试外延并购了，新收购了子公司，造成了账面上商誉的增加，这是此前从未有过的，虽然规模很小，但是我认为能说明公司战略上新的尝试和变化。

其他财务数据上海天表现得一如既往的稳定，尤其是在手资金这一块，非常充足，账面上的货币资金可能比很多上市公司的全年净利润都多，这给了海天较强的风险承受能力和更多的试错机会。

在2021年的年度报告中，海天味业披露了“2022年的公司计划营业收入目标为280亿元，利润目标为74.7亿元”的经营目标，但是从半年报的业绩来看，都没有达到目标的一半，我认为下半年的压力还是存在的。不过好在公司估值也随之回落到2019年水平，说不上多低，但是对于这样优秀的公司，我还是会持续关注的。