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中航证券：海外通胀成因及政策经验借鉴：国内如何应对低通胀

admin2024-05-10 17:30 53人已围观下载完整内容

简介我国3月CPI和PPI同比数据显著回落且弱于市场预期，表明我国低通胀趋势仍在延续。与此同时，美国通胀连续三个月回落速度不及市场预期，使得美联储年内降息预期大幅降

我国3月CPI和PPI同比数据显著回落且弱于市场预期，表明我国低通胀趋势仍在延续。与此同时，美国通胀连续三个月回落速度不及市场预期，使得美联储年内降息预期大幅降温。国内外通胀温差引起市场关注。

当前我国通胀水平远不及今年3月政府工作报告制定的3%的通胀目标，并且低于主要发达经济体和新兴经济体。虽然目前我国名义利率都处于历史低位，但由于CPI和PPI同比水平较低，使得无论是消费者还是生产者，目前面临的实际利率水平都处于历史高位，不利于消费和投资的扩张

推动物价水平的温和回升成为2024年政府重要工作目标之一。因此分析海外通胀的形成机制和政策应对经验对我国摆脱低通胀、实现物价温和回升有借鉴意义。

各个国家和地区的经济背景、循环机制和产业链都各不相同，通胀发展路径和政府政策应对也不尽相同。日本方面，2020年开始的通胀拾升，直接原因是日本在美联储货币政策外溢影响下，日元大幅疫值造成进口价格拾升从而引发成本型输入通胀。但与此同时，从2013年开始，安倍政府将货币和财政政策协调配合，在非常规货币政策框架下大规模扩张日本政府债务，籍此刺激经济复苏乃至增长，早已为通胀水平的上升打下基础。美国属于多重因素导致的供需失衡推动了通胀水平的快速上行，主要包括：居民收入上升带动需求快速反弹；全球供应链在冲击下效率降低，产出缺口拉大；同时，美联储加息带后，也助推了其国内通胀预期上行。欧元区本轮通胀上行的驱动因素与美国有诸多相似之处，而不同的是，俄乌冲突引发的能源危机对欧洲通胀的发展起到关键作用。此外，欧元区受制于地理分割和制度层面，相较于财政政策，欧元区货币政策对通胀产生更加重要的影响

美欧日的经验显示，通胀拾升往往是货币宽松和经济复苏的带后结果宏观政策很难直接作用于通胀，须通过货币宽松压低实际利率来间接推升通胀。此外，货币政策和财政政策、结构性改革等措施须协调配合，以加快居民和企业端的资产负债表修复速度，进而提升经济体的加杠杆意愿，提升通胀预期，最终实现与经济增长伴生的温和通胀。具体来看，本文提出以下政策建议：

首先，央行应增加货币政策宽松力度，同时保持高度灵活性。央行应适时启动新一轮的货币宽松以降低经济体的实际利率水平，促进信贷扩张以促进经济内生需求的平稳修复。与美日欧不同，我国尚不需要采用极端的负利率政策，未来在正利率区间内仍有较充裕的降息空间。同时，从美日欧非常规货币政策工具来看，我国货币政策工具升级和创新仍有空间。近期，关于人民银行购买国债的话题受到市场广泛关注，预计未来央行开展国债操作大概率会是双向，央行买卖国债更多是为了协调货币和财政政策，实现流动性投放，缓和债券供给冲击造成的流动性收紧压力，预计对货币数量的影响大于价格。另一方面，美联储由于加息时点带后，最后不得不为了应对通张压力，采取更加激进的加息幅度和节奏，使金融系统风险快速累积，并于2023年3月引发了美国银行业危机。这一点值得我国借鉴，央行货币政策应避免大起大落

第二，政府应加强扩张性财政政策，并将发展新质生产力作为财政提振需求的重要支点。日本和美国的经验表明财政政策对于激发经济体内生需求有重要作用，当前在我国仍面临有效需求不足、社会预期偏弱等问题的背景下，私人部门加杠杆、扩需求的意愿和能力均存在不足，政府部门加杠杆支撑内需以打通宽货币向宽信用的传导渠道有较强的必要性。2023年中国攻府杠杆率为55.9%，这一水平明显低于美国和日本，我国政府加杠杆仍有较大空间。从财政发力方向来看，应将发展新质生产力作为财政提振需求的重要支点，通过发展新质生产力以提高全要素生产率，促进经济内生动力的增长。

第三，应积极推进结构性改革，增加国民收入分配比重，同时增强资本市场财富效应。日本的结构性改革措施，重点针对其国内人口结构恶化等长期问题，试图通过改善收入分配结构、促进科技创新、推动产业绿色与数字化转型等来挖掘社会经济发展的新动能。我国面临的人口等长期间题与日本相似度较高，应充分借鉴日本经验来积极推动结构性改革。政府应进一步调整收入分配结构，增加国民收入分配占GDP的比重，这是一项系统工程需要在生育政策、产业政策、共同富裕等方面进行更多更具针对性的结构性改革。同时，应做好资本市场顶层设计、制度建设与监督管理，令居民部门投资资本市场能够形成财富效应，从而增强投资与消费的意愿和能力。

风险提示：国际局势出现黑天鹅利空事件；海外宏观经济下行超预期；国内稳增长政策效果不及预期：国内需求端恢复速度显著偏慢

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