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国信证券：酒店行业深度专题：“不确定的周期”与“确定的成长”，酒店集团进击新时代

admin2023-12-12 10:30 39人已围观下载完整内容

简介酒店回顾与复盘：在周期与成长迭代中探索预期差。1）疫情前，酒店行业经历了经济型/中端周期演进，总体量先行价滞后，疫情后则价格驱动为主，出租率渐进复苏；2）看酒店

酒店回顾与复盘：在周期与成长迭代中探索预期差。1）疫情前，酒店行业经历了经济型/中端周期演进，总体量先行价滞后，疫情后则价格驱动为主，出租率渐进复苏；2）看酒店龙头股价复盘：经历了2017-2018Q1的上涨周期后，伴随增速放缓，酒店龙头股价在2019年初见底，此后即使2019年酒店行业震荡下行期，但仍阶段迎来两拨反弹机会。3）经历了过去3年的乐观预期上涨和今年以来差异化验证和调整，目前酒店龙头多数已经回到2020年初价位，对明年景气预期谨慎。

酒店行业趋势展望：一看供需总量与结构带动周期变化，二看酒店产业链收益构成迭代产生深远影响。1）今年供给虽有回补（隔离店释放及部分中小房量酒店），但预计仍未完全到疫前；连锁化率较疫前提升1.8倍，核心城市连锁化率从30%+提升至50-60%带来供给结构变化，助力龙头议价权的提升；需求端今年“商旅弱休闲强”，但淡旺季波动大，明年需求仍需跟踪经济走势，但若明年商旅低基数下稳中微增，休闲更均衡，则需求仍相对稳定。2）酒店收益构成变化：伴随地产红利褪去，“业主方物业升值”和“加盟方租金红利”未来预计逐步淡化，品牌运营收益成为酒店投资核心，供给将更趋理性成熟，更重视投资性价比，从而将助力行业供给更加集中，酒店龙头品牌溢价管理的重要性日益凸显。

龙头成长：1）“全国物业规模卡位+会员运营+轻资产扩张”构造龙头先发优势和规模经济基础价值；2）价值进阶：酒店龙头从门店运营到品牌溢价，从品牌管理到集团优化。连锁竞争格局的变迁+过往三年系统和管理能力提升，酒店运营开始从简单侧重“单店成本最优与规模扩张”到兼顾收益管理，更重区域房价、运营效益和会员贡献整体提升。同时，酒店集团作战下，未来更注重“前端品牌/会员+中端运营+后台支持”的全面打通，大区管理扁平高效，整体经营优化。

估值复盘：1）国际酒店借鉴：以万豪为例，其成熟期通过管理优化和分红回购（轻资产扩张下现金流优势）仍可带来可观投资回报，2013-2023年10年股价仍上涨5倍；2）国内酒店：2013-2015年经济型酒店平稳震荡期（RevPAR震荡承压，成长预期谨慎）如家、华住最低估值15-18x，多数20-30x，A股仍20-30x+；2017-2019年新一轮周期中，上行周期A股龙头35-40x，华住因管理溢价60-80x以上，下行周期最低17-18x，多数时间17-25x震荡，周期与成长共振期估值最高。

投资建议：建议中长线投资者可底仓配置优秀酒店龙头。国内酒店龙头除君亭外目前2024年动态估值20x上下，处于历史偏低位置。结合酒店产业链投资收益构成演进、连锁集中格局变化、酒店龙头主观管理优化下定价权提升、会员贡献强化，酒店逐步集团作战下“前+中+后台”全面打通提效，我们中长线仍看好酒店龙头尤其华住集团-S、亚朵酒店的未来成长，也关注君亭未来轻重结合扩张下的业绩兑现。同时，在国资经营考核强化和同行靓丽表现下，我们也关注国资系的锦江酒店、首旅酒店未来经营改善的巨大潜力，未来若市场激励进一步强化，产品迭代升级提速+主动收益管理强化，其成长仍然值得期待，建议中长线投资者可底仓配置。

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